一、最新行業(yè)趨勢(shì)
1、高端執(zhí)牛耳，行業(yè)長(zhǎng)周期
高端酒渠道二季度發(fā)貨穩(wěn)定增長(zhǎng)，茅臺(tái)批價(jià)穩(wěn)中有升，五糧液國(guó)窖保持穩(wěn)定，部分公司控貨挺價(jià)。二季度是中高端白酒傳統(tǒng)淡季，市場(chǎng)對(duì)二季度業(yè)績(jī)預(yù)期并不高。實(shí)際發(fā)貨量來(lái)看，茅臺(tái)較去年有個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)(17年欠貨較多，發(fā)貨量少但報(bào)表量較高)，持續(xù)處于經(jīng)銷(xiāo)商供不應(yīng)求，批價(jià)繼續(xù)上行，由年初1550升至當(dāng)前的1700。五糧液增量20%，庫(kù)存月余，國(guó)窖增長(zhǎng)20-25%，庫(kù)存近2個(gè)月，價(jià)格穩(wěn)定在820和730。
展望下半年，茅臺(tái)三季度新老熟好的成品酒開(kāi)始供應(yīng)，即使在去年較高基數(shù)上，有望持平，批價(jià)預(yù)計(jì)維持穩(wěn)定。四季度供應(yīng)量(三季度預(yù)計(jì)在9000多噸，四季度6000多噸)會(huì)再次緊張，批價(jià)將重拾升勢(shì)。我們判斷臨近年末，19年提價(jià)預(yù)期將逐步增強(qiáng)。五糧液年初簽訂合同量較高，近期暫緩新訂單，開(kāi)始控量，下半年發(fā)貨節(jié)奏預(yù)計(jì)將有所放緩，但全年2萬(wàn)噸的任務(wù)已無(wú)難度。下半年批價(jià)預(yù)計(jì)在短期回升后，逐步回歸平穩(wěn)，理想狀態(tài)可穩(wěn)定在850元。國(guó)窖當(dāng)前庫(kù)存稍高，階段性停貨，但繼續(xù)提出廠價(jià)的難度較大，各地區(qū)批價(jià)穩(wěn)定在730，預(yù)計(jì)波動(dòng)較小。
長(zhǎng)周期視角看，名酒渠道去杠桿，很大程度阻斷需求波動(dòng)的影響，穩(wěn)步進(jìn)入超長(zhǎng)周期。過(guò)去引發(fā)行業(yè)周期波動(dòng)的核心，是需求波動(dòng)被渠道杠桿放大。一方面高景氣周期，渠道和社會(huì)庫(kù)存逐步增加，形成庫(kù)存需求，另一方面渠道開(kāi)發(fā)的速度加快，空白市場(chǎng)和空白渠道完成一輪鋪貨，反之亦然。進(jìn)入18年，企業(yè)決策更為理性，茅臺(tái)進(jìn)行價(jià)量控制，五糧液國(guó)窖也實(shí)施階段性控量保價(jià)。以茅臺(tái)為例，嚴(yán)控批價(jià)1499，發(fā)貨量增速降低，渠道和社會(huì)庫(kù)存大幅消化。18-19年預(yù)期公司發(fā)貨量增速僅為個(gè)位數(shù)，通過(guò)云商銷(xiāo)售和管控，批發(fā)價(jià)格嚴(yán)控1499，價(jià)格穩(wěn)定投資囤貨需求降低，加速動(dòng)銷(xiāo)和開(kāi)瓶，同時(shí)發(fā)貨量增速降低，庫(kù)存蓄水池會(huì)不斷消化。
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2、大眾白酒消費(fèi)價(jià)格帶向次高端躍升
區(qū)域白酒向200-300元價(jià)格帶升級(jí)，部分區(qū)域300-400已成為主力價(jià)格帶。行業(yè)量的分布呈現(xiàn)出高端和次高端極少、中檔酒占比較高、中低端基數(shù)龐大的情況，高端次高端將持續(xù)享受升級(jí)。我們以主要幾個(gè)省份為例，高端普遍占消費(fèi)量占比不足1%，江蘇會(huì)達(dá)到1.5%。次高端銷(xiāo)量占比也僅為1.5-2%，江蘇會(huì)高達(dá)7%。中檔酒銷(xiāo)量占比普遍在30%以上，若有中檔酒10%的量升級(jí)到次高端，也可帶來(lái)次高端銷(xiāo)量翻倍增長(zhǎng)。
本省和省外渠道根基較深的企業(yè)，次高端導(dǎo)入速度則更快。次高端企業(yè)增長(zhǎng)路徑，一是泛全國(guó)化次高端在缺乏強(qiáng)勢(shì)品牌的省份渠道深耕，另外則是地產(chǎn)酒龍頭通過(guò)本省的成熟渠道，快速導(dǎo)入次高端產(chǎn)品。前者為水井，后者為古井、口子、今世緣，洋河、汾酒兩者皆具。16-17年全國(guó)化次高端得以快速擴(kuò)張，呈現(xiàn)匯量式增長(zhǎng)，同時(shí)也具備自身較為強(qiáng)勢(shì)的核心區(qū)域。區(qū)域龍頭的升級(jí)則在17年開(kāi)始發(fā)力，18年進(jìn)入渠道快速導(dǎo)入階段。我們預(yù)期18年仍是區(qū)域龍頭強(qiáng)勢(shì)階段，后續(xù)全國(guó)化次高端，尤其是區(qū)域強(qiáng)勢(shì)+全國(guó)化品牌更具優(yōu)勢(shì)。
3、大眾品中調(diào)味品景氣度最高
調(diào)味品行業(yè)16年最早進(jìn)行提價(jià)，成本傳導(dǎo)也最為順暢，行業(yè)集中度持續(xù)提升。這得益于行業(yè)價(jià)量空間和品類(lèi)擴(kuò)張，更在于集中度較低，優(yōu)勢(shì)企業(yè)有更多空間擠壓小品牌份額。其中海天龍頭地位，成為價(jià)格和銷(xiāo)量領(lǐng)導(dǎo)者。18年上半年雖然直接提價(jià)貢獻(xiàn)有限，但渠道品牌正向循環(huán)延續(xù)，海天中炬恒順均保持兩位數(shù)增長(zhǎng)，榨菜則更快，在大眾品中保持較高的景氣度。下半年仍以放量和升級(jí)為主，受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響較小，渠道持續(xù)下沉，明年龍頭海天提價(jià)窗口再次來(lái)臨，增長(zhǎng)的速度和確定性在大眾品中仍是最優(yōu)。
二、中報(bào)預(yù)覽更新：高端報(bào)表高增長(zhǎng)，調(diào)味品延續(xù)高景氣
1、高端品板塊
附：公司中報(bào)預(yù)測(cè)假設(shè)及最新跟蹤
貴州茅臺(tái)：根據(jù)之前測(cè)算，發(fā)貨量來(lái)看上半年發(fā)貨1.4萬(wàn)噸，其中二季度近6000噸，較去年個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，非標(biāo)產(chǎn)品占比提升，且提價(jià)幅度更大，價(jià)格提升預(yù)計(jì)在22%，系列酒二季度保持70%增長(zhǎng)，單二季度25億，公司收入預(yù)計(jì)增長(zhǎng)30%以上。2)集團(tuán)披露上半年收入450億，同比增長(zhǎng)46%，利潤(rùn)235億，同比增長(zhǎng)51%。18年1-4月習(xí)酒增長(zhǎng)101%至21億收入，技開(kāi)公司增長(zhǎng)163%至12億，保健酒增長(zhǎng)154%至4.5億，整體貢獻(xiàn)預(yù)計(jì)在10%，股份公司收入超35%。根據(jù)公司公告，二季度收入增長(zhǎng)43%，利潤(rùn)41%，均超出市場(chǎng)和我們預(yù)期，預(yù)計(jì)預(yù)收款可能小幅下降。
按照全年3萬(wàn)噸的計(jì)劃量，公司下半年發(fā)貨量1.6萬(wàn)噸，三季度去年基數(shù)雖高，但進(jìn)入三季度，新老熟好的成品酒上市，發(fā)貨量預(yù)計(jì)9000噸左右，且二季度同樣存在欠貨，真實(shí)需求仍然旺盛，批價(jià)回落的可能性較小。對(duì)三季度業(yè)績(jī)，我們?nèi)匀槐３窒鄬?duì)樂(lè)觀，有兩位數(shù)的正增長(zhǎng)。全年大概率超收入26%、利潤(rùn)31%的業(yè)績(jī)目標(biāo)，當(dāng)前估值25倍，回落到中樞偏下位置，具備安全性和確定性空間。
五糧液：公司上半年發(fā)貨量1.15萬(wàn)噸，一季度7500噸，二季度4000噸，較去年增長(zhǎng)21%，普五均價(jià)789較去年提升6-7%，系列酒4個(gè)主要產(chǎn)品增長(zhǎng)40%以上，系列酒增速超五糧液系列，公司報(bào)表預(yù)計(jì)收入增長(zhǎng)30%。去年二季度消費(fèi)稅也已提升，銷(xiāo)售費(fèi)用仍有壓縮空間，利潤(rùn)具備一定彈性。全年公司縮減一定計(jì)劃量，但仍確保2萬(wàn)噸以上水平，較去年增長(zhǎng)20%，均價(jià)提升7%，系列酒增長(zhǎng)30%以上，全年收入維持28%，利潤(rùn)35%的預(yù)期。
瀘州老窖：二季度國(guó)窖發(fā)貨量增長(zhǎng)25-30%，社會(huì)庫(kù)存維持在1.5-2個(gè)月，由于較高的渠道利潤(rùn)，華東市場(chǎng)鋪貨速度較快。特曲增長(zhǎng)受益大眾酒，保持30%增長(zhǎng)，報(bào)表整體預(yù)計(jì)二季度收入增長(zhǎng)25%，利潤(rùn)30%左右。
洋河股份：二季度發(fā)貨節(jié)奏略有放緩，但產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)升級(jí)，渠道庫(kù)存維持在1月左右的合理水平。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)升級(jí)，省外新江蘇市場(chǎng)穩(wěn)步拓展，預(yù)計(jì)Q2增速與Q1持平。Q2受消費(fèi)稅的影響將減弱，預(yù)計(jì)二季度收入增長(zhǎng)25%，利潤(rùn)增長(zhǎng)25%左右。
山西汾酒：一季度發(fā)貨量較多，春節(jié)后庫(kù)存略高，公司二季度發(fā)貨節(jié)奏放緩，意在降低庫(kù)存、理順價(jià)格。但截止6月底發(fā)貨量仍已完成全年任務(wù)一半以上，部分區(qū)域超額完成，整體庫(kù)存良性，其中重點(diǎn)市場(chǎng)河南已完成目標(biāo)的50%，內(nèi)蒙完成70%，京津冀完成64%，二季度收入預(yù)期增長(zhǎng)30%。公司青花系列繼續(xù)高增長(zhǎng)，目前占比已達(dá)26%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，利潤(rùn)率有望繼續(xù)提升，預(yù)計(jì)二季度利潤(rùn)增長(zhǎng)45%左右。
古井貢酒：公司二季度發(fā)貨量同比高增長(zhǎng)，同時(shí)渠道調(diào)研反饋，公司今年減少樣品酒和經(jīng)銷(xiāo)商壓貨，加大業(yè)務(wù)員的終端動(dòng)銷(xiāo)考核，目前渠道庫(kù)存1-2個(gè)月，仍處合理水平(環(huán)比春節(jié)后有所提升，主要是為中秋備貨預(yù)熱，但同比去年是下降的)，預(yù)期二季度收入增速37%。公司Q2古8及以上產(chǎn)品加速放量，結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)，疊加費(fèi)用優(yōu)化，業(yè)績(jī)加速釋放，預(yù)計(jì)二季度利潤(rùn)增速100%。
口子窖：公司二季度發(fā)貨量延續(xù)一季度趨勢(shì)，渠道調(diào)研6月銷(xiāo)售以5月產(chǎn)品為主，渠道庫(kù)存合理，銷(xiāo)售周期短，省內(nèi)盡享消費(fèi)升級(jí)，省外拓展穩(wěn)步推進(jìn)，預(yù)期二季度收入增速23%左右。公司口子10年及以上產(chǎn)品增長(zhǎng)迅速，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，預(yù)計(jì)二季度利潤(rùn)增速32%左右。
水井坊：二季度發(fā)貨節(jié)奏放緩，主要系春節(jié)發(fā)貨較高，終端庫(kù)存增加。4-5月份部分市場(chǎng)增長(zhǎng)不到30%，但6月份，江蘇市場(chǎng)加速至70%，華南市場(chǎng)延續(xù)翻倍增長(zhǎng)，河南市場(chǎng)增長(zhǎng)30%以上，二季度收入預(yù)期增長(zhǎng)40%。由于去年Q2計(jì)提9000萬(wàn)資產(chǎn)減值損失，利潤(rùn)基數(shù)僅2000多萬(wàn)，Q2公司銷(xiāo)售費(fèi)用將降至30%以內(nèi)，利潤(rùn)率預(yù)計(jì)在22-23%，利潤(rùn)絕對(duì)值預(yù)計(jì)在1.2億以上，增長(zhǎng)500%。展望全年公司下半年放緩到40%，全年仍在50%增長(zhǎng)，31億收入目標(biāo)，利潤(rùn)預(yù)計(jì)近7億。
舍得酒業(yè)：由于之前庫(kù)存較高，普遍在3-4個(gè)月，批價(jià)有20元下降。二季度發(fā)貨節(jié)奏稍有放緩，舍得二季度回款近5億，一季度回款在二季度部分確認(rèn)，預(yù)計(jì)收入增長(zhǎng)仍在30%，利潤(rùn)彈性較大。(招商食品飲料 楊勇勝 李曉崢)
