5 月模擬組合：貴州茅臺(tái)(30%)、五糧液(20%)、伊力特(25%)、恒順醋業(yè)(25%)。5 月組合整體以防守為主要原則。4 月模擬組合【伊力特(30%)、五糧液(20%)、中炬高新(25%)、恒順醋業(yè)(25%)】收益率+3.26%，跑贏中信食品飲料指數(shù)的-0.38%和滬深300 指數(shù)的-0.47%，也跑贏中信白酒指數(shù)的+3.15%。
本周中信白酒指數(shù)下跌0.39%，業(yè)績(jī)兌現(xiàn)后淡季缺乏顯性催化劑，板塊大概率走出分化。本周為業(yè)績(jī)密集發(fā)布周，近半數(shù)酒企于本周公布年報(bào)、絕對(duì)多數(shù)酒企于本周公布一季報(bào)。盡管本周指數(shù)走勢(shì)看似波動(dòng)不大，但實(shí)際上板塊內(nèi)波動(dòng)顯著，次高端品種前期預(yù)期較高、實(shí)際業(yè)績(jī)多不達(dá)預(yù)期從而導(dǎo)致股價(jià)調(diào)整顯著，而一線白酒再次扮演救世主角色，茅臺(tái)以超預(yù)期、五糧液以符合預(yù)期的業(yè)績(jī)?cè)俅握劝拙瓢鍓K。前期我們反復(fù)在周報(bào)中強(qiáng)調(diào)，基本面確定、估值合理的一線品種始終是我們的推薦核心，三線中僅推薦伊力特，而估值較高、業(yè)績(jī)并不確定的二線仍需密切觀察。本周業(yè)績(jī)陸續(xù)兌現(xiàn)，證實(shí)了我們前期對(duì)二線次高端估值過(guò)高的擔(dān)心并非無(wú)理。目前，我們的觀點(diǎn)仍然明確：一線權(quán)重品種的估值總體上仍在合理范圍內(nèi)，二季度屬白酒板塊淡季，整體缺乏顯性催化劑配合，建議投資者以堅(jiān)定持有基本面確定、估值合理的一線白酒品種為核心策略。
一線品種中五糧液估值水平最低、安全邊際最高。前期五糧液兩大舉措——一是取消承兌業(yè)務(wù)，二是普五、1618 停貨有效助推批價(jià)實(shí)現(xiàn)順價(jià)。伴隨春節(jié)去庫(kù)存情況良好、批價(jià)上行實(shí)現(xiàn)對(duì)最新出廠價(jià)順價(jià)，Q1 期間739 元打款成常態(tài)，一季報(bào)中顯示打款情況環(huán)比去年四季度明顯好轉(zhuǎn)，預(yù)計(jì)未來(lái)伴隨批價(jià)上行打款情況將逐季改善。受制于茅臺(tái)批價(jià)受到廠商壓制，近期普五批價(jià)報(bào)價(jià)穩(wěn)定在780 元上下。五糧液近期舉措均為前期各大廠商證明行之有效的成熟經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)我們認(rèn)為17 年公司仍有提高普五出廠價(jià)可能，年內(nèi)普五批價(jià)上行態(tài)勢(shì)基本確定。本周五糧液一季報(bào)收入增速15%符合預(yù)期，考慮到Q2 定增事項(xiàng)正式獲得證監(jiān)會(huì)批文有望成為情緒催化劑以及目前對(duì)應(yīng)17 年僅20X 的估值，我們?nèi)匀辉谝痪€品種中首推五糧液。
茅臺(tái)：Q1 業(yè)績(jī)超預(yù)期，預(yù)計(jì)Q2 批價(jià)穩(wěn)定、出貨節(jié)奏加快，業(yè)績(jī)預(yù)期仍然向好。春節(jié)前飛天批價(jià)站上1250 元，節(jié)后經(jīng)歷短暫下跌(1030-1050 元)。
茅臺(tái)于3 月河南經(jīng)銷商座談會(huì)上強(qiáng)調(diào)“緊平衡”后批價(jià)快速反彈，峰值突破1300 元。茅臺(tái)近期通過(guò)喊話、處罰等強(qiáng)力行政舉措平抑批價(jià)，壓制短期批價(jià)過(guò)快上漲、維護(hù)批價(jià)穩(wěn)定維持上行態(tài)勢(shì)的可持續(xù)發(fā)展意圖極其明顯。近期微酒報(bào)道，茅臺(tái)公司將自本月24 日開(kāi)始，將市場(chǎng)投放量從之前的每日40噸提高至70 多噸，一個(gè)月后將增加至90 噸左右。以這一發(fā)貨節(jié)奏推算，公司二季度發(fā)貨量將有望上看6000 噸，基本接近一季度旺季。新增量以普通飛天為主，主要投向自營(yíng)公司及直面終端消費(fèi)者的商超電商渠道，因此預(yù)計(jì)此舉在短期內(nèi)將給市場(chǎng)批價(jià)再次降溫。而Q1 收入端高于實(shí)際發(fā)貨量的表現(xiàn)(收入增長(zhǎng)33%，實(shí)際發(fā)貨量同比略下滑)，疊加自4 月下旬起實(shí)際發(fā)貨節(jié)奏的加快，我們也有理由相信Q2 業(yè)績(jī)將大概率繼續(xù)向好。
再次強(qiáng)調(diào)伊力特中線買點(diǎn)、看30%空間，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)17 年僅20X 左右。
春糖期間全國(guó)運(yùn)營(yíng)中心招商工作圓滿完成，17 年有望新招商20-30 家新經(jīng)銷商。核心產(chǎn)品定位也基本敲定(系列區(qū)隔清晰，老陳酒、老窖新產(chǎn)品仍將是核心品種)。于此同時(shí)，大商談判也取得重要成果，有望于近期正式落地，疆外拓展下半年將有持續(xù)性動(dòng)作?？紤]到17 年壞賬計(jì)提大幅減少(預(yù)計(jì)至少同比減少8000-9000 萬(wàn)元)、16 年12 月老窖以上產(chǎn)品提價(jià)10%以及銷售增長(zhǎng)預(yù)測(cè)，我們認(rèn)為17 年EPS 有望上看0.90 元。近期我們通過(guò)周報(bào)、路演等形式反復(fù)強(qiáng)調(diào)跌破18 元/20X 將是伊力特的極好買點(diǎn)，目前仍然維持這一觀點(diǎn)不變。4 月新疆基建開(kāi)工，同時(shí)考慮今年為新任董事長(zhǎng)上任第一個(gè)完整經(jīng)營(yíng)年度，今年Q1 在去年Q1 相對(duì)較高的基數(shù)上已取得較好成績(jī)，我們認(rèn)為Q2(去年Q2 基數(shù)較低)及17 年全年公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)面有較大概率超市場(chǎng)預(yù)期，因此強(qiáng)烈建議投資者關(guān)注伊力特中期投資機(jī)會(huì)。我們上調(diào)伊力特一年目標(biāo)價(jià)為24 元(對(duì)應(yīng)18 年22X)，股價(jià)仍有30%上漲空間。
食品板塊方面，最新推薦組合排序?yàn)橐晾煞?、中炬高新、恒順醋業(yè)。伊利股份(成本端總體仍寬松，利于促銷沖收入;估值優(yōu)勢(shì)相比白酒板塊顯著，圣牧并購(gòu)終止無(wú)損基本面);中炬高新(提價(jià)放大17 年業(yè)績(jī)彈性，公司釋放業(yè)績(jī)動(dòng)能提升);恒順醋業(yè)(股價(jià)高于高管持股成本僅約5%，預(yù)計(jì)17 年公司利潤(rùn)端將出現(xiàn)顯著改善，目前最快時(shí)點(diǎn)已經(jīng)過(guò)去)。
伊利股份：一季報(bào)業(yè)績(jī)略好于預(yù)期，圣牧并購(gòu)終止無(wú)損基本面，估值優(yōu)勢(shì)凸顯配置價(jià)值。據(jù)我們草根調(diào)研今年上半年原奶合同價(jià)以同比下降為主，疊加年初以來(lái)大包粉價(jià)格下跌至2800 美元/噸一線，盡管白糖及包材部份有所上升，但總體來(lái)看成本部分壓力不大，一季報(bào)毛利率下滑約4ppt 預(yù)計(jì)主要是搭贈(zèng)產(chǎn)品成本計(jì)入所致;同時(shí)，草根調(diào)研顯示液奶業(yè)務(wù)恢復(fù)情況略好于預(yù)期，同時(shí)低溫酸奶Q1 促銷力度前所未有，預(yù)計(jì)全年收入增速有望落在5%-10%區(qū)間，略好于小個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)的市場(chǎng)預(yù)期;圣牧的并購(gòu)終止對(duì)公司的基本面并無(wú)損害，同時(shí)考慮到白酒板塊整體處于估值高位，我們認(rèn)為目前時(shí)點(diǎn)下對(duì)應(yīng)17 年18X的伊利股份配置價(jià)值凸顯。
中炬高新：17 年將是業(yè)績(jī)彈性之年，公司釋放業(yè)績(jī)動(dòng)能顯著提升。美味鮮晚于海天約三個(gè)月的錯(cuò)位提價(jià)策略對(duì)Q1 銷售正向影響極為顯著，渠道提前打款鎖定低價(jià)也放大了Q1 的收入彈性，這兩大原因推升公司Q1 收入增速達(dá)31%。伴隨4 月份提價(jià)正式實(shí)施，雖然Q2 收入增速或?qū)⒔抵?5%一線，但考慮到提價(jià)因素及PPI 回落帶來(lái)的包材價(jià)格回落，Q2 起毛利率端上行通道打開(kāi)(Q1 毛利率已創(chuàng)歷史新高);同時(shí)前海人壽定增事宜仍不明朗，公司主要激勵(lì)期望于年底現(xiàn)金激勵(lì)，因此管理層業(yè)績(jī)釋放動(dòng)能較強(qiáng)，我們上調(diào)公司17 年盈利預(yù)測(cè)至5 億元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 為28X，扣除地產(chǎn)估值僅22X，因此我們認(rèn)為中炬高新是今年調(diào)味品板塊中彈性最大的品種。
恒順醋業(yè)：正處于基本面的回升期和股價(jià)的短期底部，最壞時(shí)候已經(jīng)過(guò)去。
恒順醋業(yè)目前股價(jià)對(duì)應(yīng)高管持股成本(考慮資金成本實(shí)際持股成本在10 元上方)浮盈僅5%左右，公司16 年一季度末對(duì)非醋產(chǎn)品進(jìn)行換裝提價(jià)、6 月對(duì)主力色醋產(chǎn)品提價(jià)9%，提價(jià)對(duì)16 年業(yè)績(jī)正向貢獻(xiàn)主要在16Q4 體現(xiàn)，17 年將是提價(jià)主要受益年。預(yù)計(jì)自17 年Q2 開(kāi)始，提價(jià)對(duì)銷售層面負(fù)面影響將徹底消除、對(duì)業(yè)績(jī)提振效應(yīng)開(kāi)始顯現(xiàn)，業(yè)績(jī)有望呈現(xiàn)加速轉(zhuǎn)好局面，全年歸母凈利潤(rùn)有望上看2.1-2.2 億元。17Q1 受提價(jià)節(jié)奏影響將是全年收入增速低點(diǎn)，目前最壞時(shí)點(diǎn)已經(jīng)過(guò)去，公司將自Q2 開(kāi)始收入增速、利潤(rùn)彈性將進(jìn)入上行通道。基于恒順基本面逐漸向好及近期股價(jià)回調(diào)較多，再次強(qiáng)調(diào)恒順醋業(yè)中線機(jī)會(huì)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟/改革進(jìn)度低于預(yù)期/公司業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期
